ROTHSCHILD & CO : Stratégie trimestrielle obligataire - Avril 2026

Dans un environnement marqué par un choc énergétique lié aux tensions au Moyen-Orient et une réévaluation des anticipations de politique monétaire, les marchés de taux ont connu une correction significative. Le crédit est resté globalement résilient, ce qui renforce l’importance de la sélectivité. Dans ce contexte, notre approche combine recherche de valeur sur la partie courte de la courbe et gestion active du risque, tout en restant attentifs aux opportunités offertes par l’Investment Grade¹, certaines thématiques liées à l’intelligence artificielle et la dette subordonnée financière.

Le risque de désancrage des anticipations d’inflation

À la fin de l’année 2025, les courbes de taux s’étaient nettement pentifiées, en particulier sur les maturités longues aussi bien en Europe qu’aux États-Unis. Cette dynamique traduisait la remontée de la prime de terme dans un contexte d’augmentation des dettes publiques et de retrait progressif des banques centrales. Si l’inflation semblait s’être stabilisée en fin d’année, le risque d’une résurgence de l’inflation restait présent, que ce soit par la hausse des tensions géopolitiques ou un regain de mesures protectionnistes.  

Ce risque s’est matérialisé début 2026 avec le conflit militaire en Iran. Le choc énergétique qui en a résulté a été brutal, avec une flambée des prix du pétrole et du gaz, ravivant les pressions inflationnistes à l’échelle mondiale. Les marchés ont réévalué rapidement les anticipations de taux directeurs, effaçant les baisses précédemment anticipées au profit de politiques plus restrictives à court terme.

Ce changement sur les anticipations s’est traduit par une remontée marquée des taux, avec une dynamique différenciée selon les maturités. Les taux courts ont progressé sensiblement plus vite que les taux longs, entraînant un aplatissement prononcé des courbes. En Zone euro, les obligations allemandes à deux ans sont ainsi passées d’environ 2 % à 2,60 %, tandis que le dix ans progressait vers 3,0 %². Aux États-Unis, le deux ans s’est approché de 4% et le dix ans de 4,50 % au point haut².

Le marché intègre désormais un scénario hawkish³, anticipant près de trois hausses de taux de la BCE en 2026, tandis que les deux baisses précédemment attendues de la Fed ont été totalement effacées. Nous jugeons cette lecture excessive au regard de la communication récente des banques centrales, qui reste prudente. Les autorités monétaires apparaissent peu enclines à réagir rapidement à un choc exogène dont la durée et les effets macroéconomiques restent encore incertains.  

En Zone euro, les nouvelles prévisions de la BCE publiées en mars évoquent une croissance modérée autour de 1% en 2026 et un retour progressif de l’inflation vers la cible de 2%². Si un pic temporaire de l’inflation lié à la hausse des prix de l’énergie est anticipé, aucune augmentation durable de l’inflation sous-jacente n’est envisagée à ce stade.  

Le principal risque à surveiller reste bien celui d’un désancrage des anticipations d’inflation de long terme, qui pourrait conduire les banques centrales à durcir leur discours. Ce décrochage pourrait intervenir de deux manières. D’une part, par l’enclenchement d’une boucle prix‑salaires, où la hausse des prix de l’énergie entraînerait durablement des revendications salariales. D’autre part, via une réponse budgétaire trop accommodante des états, notamment par des mécanismes de compensation fiscale du choc énergétique, qui contribueraient à nier le choc d’offre et à détériorer les équilibres budgétaires. Dans un tel scénario, la partie longue des courbes de taux pourrait souffrir.  

Dans ce contexte, les écarts de taux souverains se sont également élargis. L’écart de taux France - Allemagne à dix ans évolue autour de 70 à 75 points de base après avoir atteint 55 points de base en début d’année, tandis que celui entre l’Italie et Allemagne se situe autour de 90 points de base après avoir touché 60 points de base². Cet épisode rappelle qu’en période de volatilité, la perception de sûreté de certains pays peut être remise en question. Nous conservons donc une préférence marquée pour les obligations allemandes quand nous achetons de la dette d’Etat.  

Un marché du crédit toujours résilient  

Sur le crédit, l’année 2025 a été marquée par une résilience notable, avec des primes de risque historiquement serrés et une performance essentiellement portée par le rendement. Début 2026, une légère décompression a permis de ramener les valorisations vers des niveaux plus acceptables, sans provoquer de stress systémique.

Les tensions se sont concentrées sur quelques segments spécifiques, notamment certains émetteurs notés B et le secteur de l’immobilier en Investment Grade¹. En dehors de ces poches de fragilité, le marché est resté solide, les flux sont demeurés contenus et le marché primaire est resté ouvert.  

À ce stade, l’absence d’écartement significatif ne justifie pas un repositionnement marqué sur le crédit. Nous avons néanmoins réduit partiellement certaines protections afin de nous réexposer de manière mesurée, tout en conservant une approche très disciplinée dans la gestion du risque global.

La création de valeur repose avant tout sur la sélection des signatures et la gestion des maturités. Nous privilégions les maturités intermédiaires, généralement comprises entre cinq et sept ans, qui offrent un portage proche du long terme avec une volatilité plus contenue. À l’inverse, nous restons prudents sur les maturités très longues, dont le profil rendement-risque semble moins favorable.

Sur le High Yield⁴, notre approche demeure prudente et très sélective. Si le rendement est attrayant, le segment concentre des risques plus élevés, liés au cycle économique, aux besoins de refinancement à des coûts plus élevés et au risque d’événements idiosyncratiques. Nous privilégions une exposition de meilleure qualité, majoritairement notée BB, et restons positionnés sur des maturités courtes offrant une meilleure visibilité.  

Notre positionnement : convexité et arbitrages tactiques  

Dans ce contexte, notre positionnement reste prudent et flexible. La sensibilité globale est maintenue proche de la neutralité, autour de 4,6⁵. Nous continuons à éviter les parties longues de la courbe, en limitant l’exposition aussi bien sur la dette d’Etat que sur les obligations d’entreprise. Notre principal ajustement de positionnement en mars a concerné l’avant de la courbe. Nous avons ainsi renforcé notre exposition aux obligations allemandes deux ans reflétant notre vue sur le statu quo probable de la BCE. Parallèlement, nous avons conservé notre exposition aux obligations allemandes dix ans, qui sont susceptibles de jouer un rôle d'amortisseurs en cas de récession.  Sur le crédit, nous privilégions l’Investment Grade¹ de qualité, avec une notation moyenne A- / BBB+, et un biais sur les maturités intermédiaires, principalement entre 2028 et 2032.  

Perspectives et thématiques à surveiller  

Notre scénario central repose sur une stabilité des taux directeurs sur la première partie de l’année, les banques centrales privilégiant l’attentisme face à un choc exogène potentiellement transitoire. Les risques restent toutefois nombreux, qu’ils soient macroéconomiques ou géopolitiques, ce qui justifie une priorité donnée à la résilience et à la maitrise des risques.   Dans le même temps, nous conservons une approche opportuniste. À ce titre trois thématiques nous semblent présenter des possibilités d’investissement.  

La dette privée et non cotée :  Le risque systémique semble contenu à ce stade, mais la visibilité reste limitée, compte tenu de la transparence parfois insuffisante. Le prix des obligations de certains émetteurs reflète déjà une situation très détériorée, ce qui ne nous semble pas justifié par les fondamentaux et par le degré de protection dont nous disposons en tant que créditeurs.

Les financières subordonnées : après la normalisation intervenue depuis 2023 et le fort rebond des AT1 bancaires, ces dernières apparaissent aujourd’hui globalement bien valorisées. À l’inverse, les RT1 d’assurance offrent une valeur relative plus attractive, bénéficiant de primes d’émission supérieures et d’une moins bonne connaissance du marché. Nous effectuons ainsi des arbitrages opportunistes des AT1 vers des RT1, avec une sélection rigoureuse des émetteurs.

Enfin, l’essor de l’intelligence artificielle agit également sur le marché obligataire via une augmentation significative de l’offre de dette des grandes entreprises technologiques. Cette dynamique peut peser temporairement sur les primes de risque, mais crée aussi des opportunités, notamment sur des nouvelles émissions à notation élevée. L’analyse est menée au cas par cas, en distinguant les acteurs capables de transformer ces investissements en avantage compétitif durable.

Notre scénario central pour 2026 vise à essayer de capter un portage encore attractif, tout en conservant une gestion rigoureuse des risques. Dans un environnement volatil, cette discipline pourrait permettre de saisir des opportunités à de meilleures conditions. Sélectivité, prudence et agilité demeurent donc les piliers de notre approche.

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AVIS CROSINVESTING : Dans ce cadre, la combinaison de fonds obligataires crédit nous paraît particulièrement pertinente pour concilier portage et maîtrise du risque. L’association de R Conviction Credit Euro et de R-Co Target 2029 HY F EUR offre une complémentarité intéressante entre qualité de signature et rendement embarqué. Le premier permet de capter des opportunités sur l’Investment Grade avec une gestion active de la duration et du risque de crédit, tandis que le second apporte de la visibilité via une stratégie à échéance, tout en restant exposé de manière sélective au High Yield. Cette construction permet ainsi de lisser la volatilité tout en maintenant un niveau de rendement attractif dans un environnement de taux encore élevés. Elle s’inscrit pleinement dans une logique de diversification et d’allocation progressive, adaptée à un contexte incertain. Enfin, cette approche offre une flexibilité précieuse pour ajuster l’exposition au fil des évolutions macroéconomiques et des points d’entrée de marché.

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