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MANDARINE GESTION : Le crédit européen est-il en danger ?
17/4/2025
Malgré des valorisations tendues, le crédit obligataire européen continue de bénéficier de fondamentaux solides. Dans un environnement marqué par les incertitudes économiques mondiales et des mouvements de marché inattendus, cette classe d’actifs reste-t-elle attractive ? Analyse et perspectives.
Depuis la hausse brutale des taux d’intérêt en 2022, les « spreads » de crédit (primes supplémentaires offertes par les émetteurs privés pour compenser le risque pris par rapport aux taux d’état) ont connu un resserrement quasi continu depuis leur pic d’octobre 2022. Cette baisse révèle à la fois l’amélioration de la qualité de crédit des émetteurs, une plus grande confiance dans la conjoncture économique qui aura finalement évité le passage par la case récession, mais aussi l’attractivité d’une classe d’actifs présentant un profil de rendement ajusté du risque intéressant et qui a depuis 2022 généreusement récompensé ses porteurs.
Jusque-là immunes à quasiment tous les évènements survenus sur les marchés financiers depuis 2022, les spreads ont réagi très négativement, à l’instar de l’ensemble des actifs risqués, aux « tariffs » annoncés par Donald Trump le 2 avril. En moins d’une semaine : +21 pb d’écartement des spreads Investment Grade (hausse de 25% de la prime de risque) et plus de 50 pb pour les spreads High Yield (augmentation de 37% de la prime de risque).
Source : Mandarine Gestion. (*) Percentile = % d’observations quotidiennes inférieures (spread ou rendement) à l’observation du jour depuis 2009
Les développements récents sonnent-ils la fin d’une parenthèse dorée pour laisser place à l’augmentation du risque de défaut, ou sont-ils un point d’entrée attractif ?
Les valorisations sont historiquement chères
Si l’on omet le début des années 2000 où les primes de crédit étaient artificiellement comprimées du fait de l’essor des instruments à fort effet de levier, rares sont les périodes où les spreads n’ont été plus bas qu’au début de l’année 2025, qu’ils ont débuté à 100 pb contre taux d’Etat. Entre 2009 et 2025, ces primes de crédit Investment Grade n’ont été en dessous de 100 pb que dans 20% des constatations journalières. Avec une analyse historique, les spreads sont donc serrés et peu attractifs. L’écartement qui a fait suite au 2 avril rend le constat moins dur, replaçant les spreads plus proches de leur moyenne long terme (autour de 120 pb contre taux d’état), soit dans un percentile à 40% au 7 avril.
En accord avec des fondamentaux en amélioration
Si l’on regarde actuellement la viabilité moyenne des émetteurs européens, qu’ils soient Investment Grade ou High Yield, et leur capacité à faire face à leur dette sur un horizon moyen terme, les valorisations récentes semblent plutôt justifiées. Les années Covid de taux extrêmement bas ont permis aux émetteurs de se refinancer à bas coût et sur du long terme. Les ratios d’endettement et de couverture des intérêts sont donc plutôt très bons en Europe, et ne laissent pas présager de hausse brutale du taux de défaut à horizon deux ans en Europe. D’autant que le plan de relance allemand annoncé en mars laisse entrevoir de nouveaux investissements et donc plutôt de nouveaux soutiens des états au secteur privé, ce qui, au global, représente un nouveau catalyseur positif pour les spreads sur les prochaines années. Les entreprises du vieux continent ont un profil moins endetté et plus résilient, adapté à des niveaux de croissance faibles qui sont la caractéristique de cette zone économique depuis plusieurs années.
La situation est différente aux Etats-Unis. Les fondamentaux des entreprises sont également bons et les niveaux de croissance favorisent un usage plus répandu du levier. Les entreprises sont en moyenne plus endettées offrant en contrepartie une sensibilité plus grande aux retournements conjoncturels.
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