BDL CAPITAL MANAGEMENT : Flash Info - Impact des tarifs américains

Chers co-investisseurs,

Les annonces tarifaires de Donald Trump étaient attendues, et nous avons modifié les portefeuilles en amont, mais leur ampleur a surpris tous les observateurs. Avant de rentrer dans les détails, notons que l’exposition nette de BDL Rempart est actuellement de 35 % (~30 % hors Just Eat qui est sous OPA). Elle était de 70 % en début d’année et de 50 % début mars.

Le 2 avril devait apporter de la visibilité ; il a finalement accentué l’incertitude et augmenté le risque de récession aux États-Unis. Ces hausses de tarifs sont les plus importantes depuis les années 1900. Elles créent de l’inflation, une érosion du pouvoir d’achat du consommateur américain et des problématiques de rétorsions potentielles des autres pays. Que ce soit sur le plan économique ou militaire, l’ordre mondial des 50 dernières années est détricoté, et la visibilité s’est brutalement réduite.

Dans nos discussions avec les entreprises lors de leurs résultats annuels, nous avions progressivement compris que les chiffres du 1er trimestre allaient être difficiles. Alors qu’ils n’avaient pas encore été annoncés, les tarifs créaient déjà de l’incertitude chez les équipes de direction, qui retardaient leurs décisions et ralentissaient leurs investissements. Cette tendance va désormais perdurer, mais les taux pourraient baisser, car les banques centrales disposent de plus de marge de manœuvre que lors de la période où les taux étaient à 0.

Il reste une bonne nouvelle depuis le début de l’année pour l’Europe : l’annonce du plan allemand qui, par sa taille (1 000 milliards d’euros), est un véritable game changer pour notre continent dans les années à venir.

Face à cette nouvelle donne, il est important de vous détailler comment nous avons modifié les portefeuilles ces dernières semaines.

Depuis début mars et notre dernier webinaire, nous avons progressivement réduit l’exposition de BDL Rempart et BDL Convictions aux marchés pour prendre des profits et tenir compte du discours prudent des entreprises.

Sur BDL Rempart :

• L’exposition nette est passée de ~50 % à ~35 % hier soir (30 % en excluant Just Eat, sous OPA). Elle a donc été divisée par deux depuis le début de l’année et se situe désormais en dessous de la borne basse (40 %) de son historique 3 ans (comparable à la période de crise énergétique en Europe).
• Le ratio long/short est passé de 2 à 1,6 (-20 %).
• La poche longue est passée de 107 % (27/02) à 85 % (81 % hors Just Eat).
• La poche short est passée de 44 % à 53 %.

En résumé, nous avons réduit les positions longues, augmenté les positions courtes, réduit l’exposition brute et significativement réduit l’exposition nette. Le fonds est configuré pour un scénario où l’économie ralentit et l’incertitude perdure.

Notons que depuis le début de l’année, nous générons un alpha positif à la fois sur la poche longue et sur la poche short.

Attribution de performance depuis le début de l'année (au 03/04/2025) – BDL Rempart C

Nous générons 10 % d’alpha positif sur la poche short, ce qui contribue à hauteur de 4,6 % à la performance de BDL Rempart C. Cela démontre une nouvelle fois l’intérêt de la stratégie long/short dans des marchés qui ne sont pas uniquement orientés à la hausse. Depuis 2022, le short crée de la valeur et permet à BDL Rempart de surperformer le Stoxx 600 dividendes réinvestis de 17 % sur la période (+34 % vs +17 %).

BDL Convictions était investi à 99 % début mars ; il est actuellement à 89 % (85 % hors Just Eat).

Au sein des portefeuilles, nous avons effectué les mouvements suivants :

• Réduction de la poche longue en prenant des profits sur les banques (de ~12 % à ~9 % des portefeuilles) et sur quelques valeurs défensives ayant bien progressé (ex : Carlsberg, Heineken).
• Réduction du poids de certaines positions (7 % au total) afin de dégager de la place pour saisir de futures opportunités.
• Augmentation de la poche short en ajoutant des valeurs exposées au ralentissement du consommateur américain et en renforçant notre panier de valeurs américaines très chères. Pour rappel, ce panier traite à 34x le PE et avait été constitué à proximité des points hauts du marché américain, en raison d’aberrations de valorisation.

Nos investissements longs restent structurés autour de deux thématiques :

• Une poche « résilience/croissance » regroupant des entreprises dans des secteurs avec bonne visibilité et faible sensibilité au cycle économique (infrastructures, consommation non discrétionnaire, médical).
• Une poche « MEGA » (Make Europe Great Again) avec des entreprises plus cycliques, mais très décotées et potentiellement bénéficiaires du plan allemand, capables d’amortir une baisse de profits en cas de ralentissement.

Performances YTD au 3 avril :

• BDL Rempart part C : +11,2 %
• BDL Convictions part C : +7,7 %

Dans ce contexte très incertain, il faut rester flexible dans nos convictions comme dans nos décisions.

La baisse rapide et importante de notre exposition nette en est un bon exemple.

Actuellement, il n’est pas urgent de déployer de nouveaux capitaux, car les conséquences des hausses brutales des tarifs américains se préciseront dans les prochaines semaines, et les résultats du 1er trimestre seront difficiles.

Sur BDL Convictions, nous disposons de 15 % de cash et d’un portefeuille composé d’entreprises faiblement valorisées, aux bilans sains. Nous pourrons ainsi nous renforcer ou acquérir d’autres sociétés de qualité si les marchés poursuivent leur baisse.

Sur BDL Rempart, le fonds reste un véhicule idéal pour naviguer dans un environnement incertain. Il faut rester flexible, tant sur le ratio long/short que sur l’exposition nette. Nous l’avons démontré depuis le début de l’année. La volatilité des marchés nous offrira d’autres opportunités d’arbitrage sur les deux poches.

L’équipe de BDL Capital Management

Annexes

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